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Die Entscheidung spiegelt damit das erklärte Ziel des Eurosystems wider, technologische Innovationen zu fördern, ohne dabei die Grundsätze der Finanzstabilität, der operativen Sicherheit und der Wettbewerbsgleichheit auf den Märkten zu gefährden.

Was umfasst die Entscheidung?

Die Ankündigung der EZB ist bewusst eng gefasst. Die Zulässigkeit beschränkt sich auf DLT-emittierte Wertpapiere, die

• über Zentralverwahrer ausgegeben werden, die der Zentralverwahrer-Verordnung (CSDR) unterliegen,
• für die Abwicklung in zugelassenen Wertpapierabwicklungssystemen verfügbar sind,
• über TARGET2 Securities (T2S) erreichbar sind und
• denselben Anforderungen an Risikomanagement, Bewertung und Qualität unterliegen wie andere notenbankfähige Sicherheiten.

Solche Instrumente werden operativ im Einklang mit den bestehenden Vorgaben des Eurosystems zur Sicherheitenverwaltung mobilisiert. DLT wird dabei als eine grundlegende Technologie behandelt – nicht als eigenständige Anlageklasse.

Die Botschaft ist unmissverständlich: Der Einsatz der Distributed-Ledger-Technologie wird nicht länger als unvereinbar mit den Geschäften der Zentralbank angesehen – vorausgesetzt, er ist in etablierte regulatorische und infrastrukturelle Strukturen eingebettet.

Was bleibt weiterhin außerhalb des Anwendungsbereichs?

Gleichzeitig hat die EZB jedoch eine klare Grenze gezogen. Der Rahmen erstreckt sich nicht auf Wertpapiere, die vollständig in dezentralen Netzwerken außerhalb der Zentralverwahrer-Umgebung begeben, abgewickelt und verwahrt werden. Von der Zulassung als Sicherheiten ausgeschlossen bleiben vollständig native DLT-Modelle – einschließlich walletbasierter Abwicklung und dezentraler Verwahrungsstrukturen.

Diese Abgrenzung ist bewusst gewählt. Anstelle einer umfassenden Dezentralisierung der Marktinfrastruktur geht das Eurosystem schrittweise vor und räumt dabei Rechtssicherheit sowie operativer Kontrolle klaren Vorrang ein.

Ein schrittweiser Ansatz

Die EZB betrachtet diese Entscheidung ausdrücklich als Ausgangspunkt, nicht als abschließende Position. Das Eurosystem hat ein strukturiertes Arbeitsprogramm aufgesetzt, um zu prüfen, ob, und unter welchen Bedingungen, zusätzliche Kategorien DLT-basierter Vermögenswerte künftig als Sicherheiten zugelassen werden könnten.

Berücksichtigt werden dabei Marktentwicklungen, insbesondere im Hinblick auf die Emission DLT-basierter Vermögenswerte, sowie rechtliche und regulatorische Entwicklungen wie etwa in der Zentralverwahrer-Verordnung, der Verordnung über das DLT-Pilot-Regime, der Verordnung über Märkte für Kryptowerte (MiCAR) und in den Wertpapiergesetzen der Länder des Euroraums. Jede Erweiterung des Rahmens wird voraussichtlich schrittweise und anlageklassenspezifisch erfolgen..

Auswirkungen auf die europäischen Kapitalmärkte

Innerhalb der gesetzten Grenzen hat die Entscheidung dennoch erhebliche praktische Relevanz. Für Banken, Emittenten und Vermögensverwalter stellt sie eine institutionelle Anerkennung DLT-basierter Emissionen innerhalb regulierter Rahmenbedingungen dar. Sie dürfte Experimente mit tokenisierten Schuldtiteln, Fondsanteilen oder strukturierten Produkten befördern – insbesondere dort, wo Effizienzgewinne erzielt werden können, ohne von bewährten Abwicklungs- und Verwahrungsmodellen abzuweichen.

Für den Markt insgesamt signalisiert die Entscheidung, dass das Eurosystem zur operativen Anpassung bereit ist, ohne seine Grundprinzipien aufzugeben. Bislang haben die meisten Banken und Vermögensverwalter tokenisierte Instrumente zwar als innovativ, aber operativ isoliert betrachtet: emittier- und handelbar, jedoch nicht in den Kern-Treasury-Prozess integrierbar. Diese Kalkulation verschiebt sich nun mit der EZB-Entscheidung.

Operative integration

Sobald DLT-emittierte Wertpapiere als notenbankfähige Sicherheiten mobilisiert werden können, sind sie für folgende Zwecke einsetzbar:

• Intraday-Liquidität, etwa zur Glättung von Zahlungsspitzen oder zur Vermeidung von Abwicklungsausfällen,
• Refinanzierung beim Eurosystem,
• Optimierung des Sicherheitenpools sowie
• reguläres Liquiditäts- und Bilanzmanagement.

Wofür Institutionen nun tokenisierte Vermögenswerte verwenden können

Es ist nicht die Technologie an sich, die den Schritt der EZB so bedeutsam macht, sondern die neuen operativen Möglichkeiten, die sie für Institutionen eröffnet. Tokenisierte Anleihen können künftig für die Intraday-Liquidität, zur Vermeidung von Abwicklungsausfällen oder als Teil des regulären Sicherheitenpools einer Bank eingesetzt werden – gleichwertig mit herkömmlichen Wertpapieren. Zwei Beispiele verdeutlichen dies:

1. Endlich eine Anleihe, die „zählt”

Bisher: Eine Bank hält eine tokenisierte Anleihe. Das Instrument wirkt modern, kann aber nicht bei der EZB als Liquidität verpfändet werden.

Ab März 2026: Dieselbe Anleihe kann der EZB als Sicherheit gestellt werden – wie jede konventionelle Anleihe.

2. Tokenisierte Vermögenswerte zur Überbrückung von Liquiditätsengpässen

Banken sind regelmäßig mit kurzfristigen Intraday-Liquiditätsengpässen konfrontiert, etwa wenn mehrere große Zahlungen am selben Morgen fällig werden.

Bisher: Tokenisierte Instrumente konnten zur Überbrückung solcher Engpässe nicht eingesetzt werden.

Ab März 2026: Sie können innerhalb eines Tages verpfändet werden, um für einige Stunden Liquidität zu erhalten, und anschließend zurückgegeben werden.

In der Praxis besteht die Änderung darin, dass tokenisierte Instrumente keine gesonderten Arbeitsabläufe mehr erfordern. Treasury-, Risikomanagement- und Operations-Teams können sie innerhalb desselben Rahmens behandeln wie konventionelle Wertpapiere – mit identischen Risikomodellen, Bewertungsregeln, Abwicklungskanälen (über T2S) und Berichtswegen.

Beseitigung eines zentralen Einführungshindernisses

Damit entfällt eines der größten Hindernisse für die breitere Einführung tokenisierter Instrumente: die Befürchtung, dass sie in einer prozeduralen Grauzone verbleiben und eine individuelle Sonderbehandlung erfordern würden. Stattdessen werden sie operativ mit traditionellen Wertpapieren austauschbar – sofern sie über die regulierte CSD-Infrastruktur laufen.

Genau das ist der Schritt, der Pilotprojekte zu skalierbaren Volumina werden lässt. Institutionen können tokenisierte Emissionen erkunden, ohne neue Rechtsrahmen, Verwahrungsvereinbarungen oder experimentelle Liquiditätsprozesse aufbauen zu müssen. Die Innovation findet auf der Ebene der Emission und Programmierbarkeit statt und nicht auf der Ebene des Risikos, der Abwicklung oder der Besicherung.

Zudem unterstreicht die Ankündigung die übergeordnete Absicht des Eurosystems, seinen operativen Rahmen an den technologischen Wandel anzupassen, ohne die Kontinuität der geldpolitischen Umsetzung zu gefährden. Statt umfassende Transformation zu forcieren, wählt die EZB den Weg, Innovationen in bewährte institutionelle Strukturen einzubetten.

Evolution statt Disruption

Die längerfristige Frage, ob die europäischen Kapitalmärkte letztlich auch vollständig dezentralisierte Emissionen und Abwicklungen zulassen werden, bleibt bewusst offen. Vorerst hat sich die EZB für Evolution statt Disruption entschieden. Die Grundlagen für stärker digitalisierte Kapitalmärkte werden gelegt – jedoch fest innerhalb der Konturen etablierter Institutionen und regulatorischer Rahmenbedingungen. Dies ist ein pragmatischer Kurs, der Offenheit für Innovationen mit institutioneller Vorsicht in Einklang bringt.

Markus Fehn ist Head of Strategy & Innovation bei Chartered Investment